EMIR - Bedeutung der Regulierung des OTC-Derivatemarkts für Unternehmen der Realwirtschaft

EMIR ist ein Akronym und steht für European Market Infrastructure Regulation. Die EMIR geht zurück auf die Verständigung der G20-Staaten in Pittsburgh im September 2009, gemäß der bis Ende 2012 alle standardisierten OTC-Derivate über so genannte zentrale Gegenparteien abgewickelt („gecleart“) werden sollen. Ziel des Regulierungsvorhabens ist die Minimierung der systemischen Risiken im Zusammenhang mit dem OTC-Derivate-Handel. Mit anderen Worten: Es soll verhindert werden, dass der Ausfall eines großen Marktteilnehmers (wie beispielsweise die Insolvenz von Lehman Brothers im September 2008) einen Domino-Effekt an den Kapitalmärkten auslöst. Umgesetzt wird das Regulierungsvorhaben durch eine europäische Verordnung über OTC-Derivate, zentrale Gegenparteien und Transaktionsregister (EU-Derivate-Verordnung), von der bisher verschiedene Entwurfs-Fassungen der Europäischen Kommission, des Europäischen Parlaments sowie des Rats der Europäischen Union vorliegen. Da eine Einigung der europäischen Institutionen hinsichtlich der genauen Ausgestaltung der zu beachtenden Pflichten noch nicht vorliegt, werden im Rahmen der folgenden Darstellung nur die tragenden Prinzipien der EU-Derivate-Verordnung skizziert. Das US-amerikanische Pendant zur EU-Derivate-Verordnung ist der Dodd-Frank-Act, dessen die OTC-Derivate-Regulierung betreffenden Regelungen noch nicht in Kraft getreten sind.

Die Besonderheit der EMIR besteht darin, dass sie - im Unterschied zu vielen anderen als Reaktion auf die Finanzmarktkrise initiierten Regulierungsvorhaben - nicht nur den Bankensektor, sondern auch Unternehmen der Realwirtschaft betrifft.

Die EU-Derivate-Verordnung enthält aufsichtsrechtliche Regelungen zu OTC-Derivaten. Bei OTC-Derivaten handelt es sich um bilaterale Verträge wie Optionen, Swaps und Terminkontrakte, die außerbörslich (over the counter) geschlossen werden. Zu den OTC-Derivaten zählen u.a. Kredit-, Rohstoff-, Währungs- und Zinsderivatekontrakte. Diese werden regelmäßig unter Verwendung von standardisierten Rahmenverträgen dokumentiert und dienen oftmals der Absicherung (Hedging) von Geschäftsrisiken.

Meldepflicht

Die EU-Derivate-Verordnung sieht vor, dass Unternehmen der Realwirtschaft ebenso wie Banken und Finanzdienstleistungsinstitute den Abschluss sämtlicher OTC-Derivate an Transaktionsregister melden müssen. Zwingender Inhalt der Meldung ist u.a. die Gegenpartei, der Basiswert (beispielsweise eine Währung oder ein Rohstoff) sowie der Nominalwert des Kontrakts. Die Meldepflicht soll unabhängig vom Erreichen bestimmter Schwellenwerte gelten.

Clearingpflicht

Noch gravierender als die Schaffung der Meldepflicht ist die Einführung einer Clearingpflicht in Bezug auf standardisierte OTC-Derivate. Diese sind zukünftig grundsätzlich über eine zentrale Gegenpartei abzuwickeln. Hierbei handelt es sich um ein strengen Regularien unterliegendes Unternehmen, das zwischen den Vertragsparteien des Derivatekontrakts steht und dadurch als Käufer für jeden Verkäufer und als Verkäufer für jeden Käufer fungiert. Eine wesentliche Aufgabe der zentralen Gegenpartei wird es sein, die Höhe der - zur Absicherung des aus dem Derivatekontrakt resultierenden Risikos - von den Parteien zu stellenden Sicherheitsleistungen (Margins) laufend zu ermitteln. Die EU-Derivate-Verordnung sieht allerdings einige Ausnahmen bzw. Erleichterungen hinsichtlich der Clearingpflicht vor: Bei Derivate-Kontrakten innerhalb eines Konzerns soll generell keine Clearingpflicht bestehen. Für Unternehmen der Realwirtschaft gilt, dass eine Clearingpflicht nur dann entsteht, wenn das Volumen der OTC-Derivate eine - von der Europäischen Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde ESMA noch festzulegende - Schwelle über einen bestimmten Zeitraum überschreitet. Eine weitere Erleichterung für Unternehmen der Realwirtschaft gegenüber dem Bankensektor ist, dass in das für die Schwellenüberschreitung maßgebliche OTC-Derivate-Volumen solche Kontrakte, die unmittelbar mit der Unternehmensfinanzierung oder der Absicherung der Geschäftstätigkeit in Verbindung stehen, nicht einbezogen werden. Unter die Ausnahmen fallen beispielsweise Zins-Absicherungsgeschäfte oder die Absicherung eines Luftfahrtunternehmens gegen Kerosinpreisschwankungen.

Risikomanagement

Bei Abschluss von OTC-Derivaten, die nicht über eine zentrale Gegenpartei abgewickelt werden, müssen die Parteien Risikomanagementverfahren anwenden. Hierzu zählen die Messung des mit dem Kontrakt verbundenen Risikos, die rechtzeitige Erstellung von Bestätigungen des Inhalts des OTC-Derivats sowie der Austausch von Sicherheiten.

Der aktuellste Entwurf der EMIR ist derjenige des Rats der Europäischen Union aus Oktober 2011. Derzeit finden auf europäischer Ebene Trilog-Gespräche statt, in denen zwischen Kommission, Parlament und Rat ein Kompromiss ausgehandelt wird. Es ist weiterhin beabsichtigt, dass die ESMA öffentliche Anhörungen durchführt und den Marktteilnehmern des OTC-Derivatehandels (sowohl Banken und Finanzdienstleistungsinstituten als auch Unternehmen der Realwirtschaft) die Möglichkeit zur Stellungnahme gibt. Die Ergebnisse dieser Konsultation sollen Eingang in so genannte technische Regulierungsstandards finden. Hierbei handelt es sich um Detailbestimmungen, die außerhalb der EU-Derivate-Verordnung geregelt werden. Die technischen Regulierungsstandards sollen beispielsweise die für eine Clearingpflicht von Unternehmen der Realwirtschaft bedeutsamen Schwellenwerte sowie die Festlegung der OTC-Derivate-Kategorien, die als „standardisiert“ angesehen werden und infolgedessen der Clearingpflicht unterliegen, enthalten.

Geplant ist, dass die Verordnung Ende 2012 in Kraft tritt. Ob dies angesichts des noch nicht abgeschlossenen Gesetzgebungsverfahrens und der kontroversen Diskussionen über einzelne Regelungen realistisch ist, bleibt abzuwarten. Die EU-Derivate-Verordnung bedarf - anders als beispielsweise europäische Richtlinien - zur unmittelbaren Geltung in Deutschland und den anderen EU-Staaten keines weiteren Umsetzungsaktes der nationalen Gesetzgeber.

Die Regulierung des OTC-Derivate-Handels durch die EMIR führt zu einschneidenden Änderungen der bisherigen Marktpraxis. Dies gilt insbesondere für Unternehmen der Realwirtschaft, die zukünftig die Einhaltung solcher aufsichtsrechtlicher Vorgaben zu beachten haben, die man nach bisherigem Verständnis eher dem Feld der Bankenregulierung zugeordnet hätte. Auch wenn die EMIR wahrscheinlich erst Ende des Jahres in Kraft treten wird, ist es unseres Erachtens jetzt schon angebracht, sich mit den Regelungen auseinanderzusetzen. Es gilt, Vorkehrungen für die Einhaltung der Melde- und Clearingpflicht sowie der Durchführung der Risikomanagementverfahren zu treffen. Insbesondere für Unternehmen der Realwirtschaft von großer Bedeutung ist die Anbindung an eine zentrale Gegenpartei sowie die Tatsache, dass zukünftig zur Besicherung von OTC-Derivaten zwingend ausreichend liquide Finanzinstrumente sowie Barmittel vorgehalten werden müssen.